文/馮微

重慶國(guó)際復(fù)合材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“國(guó)際復(fù)材”）將于近日首發(fā)上會(huì)。公開資料顯示，國(guó)際復(fù)材是一家以研發(fā)、生產(chǎn)、銷售玻璃纖維及復(fù)合材料為核心業(yè)務(wù)的高新技術(shù)企業(yè)，其主要產(chǎn)品為玻璃纖維及其制品，廣泛應(yīng)用于風(fēng)電葉片、汽車制造、軌道交通、電子通信、家用電器、建筑材料、工業(yè)管罐、航空航天等領(lǐng)域。

國(guó)際復(fù)材股東身背對(duì)賭協(xié)議，且受政策和海外市場(chǎng)影響較大，這些都為其未來可持續(xù)發(fā)展埋下隱患。

股東身背對(duì)賭協(xié)議

成立于1991年的重慶復(fù)材由重慶市玻纖廠、PC國(guó)際、玻璃原絲公司、鮑里斯出資設(shè)立。到2017年12 月，公司控股股東云天化集團(tuán)分別與中國(guó)信達(dá)、建信投資及云南云熹簽署《重慶國(guó)際復(fù)合材料股份有限公司增資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議》（以下簡(jiǎn)稱“《補(bǔ)充協(xié)議》”），其中約定了股權(quán)回購(gòu)及效力終止與恢復(fù)條款等。

2021年4月，建信投資、云南云熹與云天化集團(tuán)簽署《重慶國(guó)際復(fù)合材料股份有限公司增資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議三》，將《補(bǔ)充協(xié)議》中觸發(fā)回購(gòu)的事項(xiàng)進(jìn)行重新約定，修改為如果公司未能在2021年6月30日前就上市取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)或深交所或上海證券交易所出具的申報(bào)材料受理文件，則建信投資、云南云熹有權(quán)要求云天化集團(tuán)回購(gòu)其所持有的公司全部或部分股權(quán)；2021年5月，中國(guó)信達(dá)與云天化集團(tuán)簽署《重慶國(guó)際復(fù)合材料股份有限公司增資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議三》，若公司未能于2021年12月31日前就上市取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)出具的申報(bào)材料受理文件，則中國(guó)信達(dá)有權(quán)要求云天化集團(tuán)回購(gòu)其所持有的公司全部或部分股權(quán)。

根據(jù)中國(guó)信達(dá)與云天化集團(tuán)約定，2021年12月31日前中國(guó)信達(dá)有權(quán)因任何原因要求云天化集團(tuán)回購(gòu)中國(guó)信達(dá)屆時(shí)持有的公司全部或者部分股權(quán)。根據(jù)《補(bǔ)充協(xié)議》的約定，上述回購(gòu)條款將在公司為上市聘請(qǐng)的保薦機(jī)構(gòu)或財(cái)務(wù)顧問要求的時(shí)間且不晚于公司提交上市申請(qǐng)時(shí)自動(dòng)終止效力。在未來可能的公司上市完成后，除非適用法律另有規(guī)定或政府部門另有要求外，該回購(gòu)條款的限制不再適用。如果公司上市申請(qǐng)被受理后，由于任何原因公司收到終止審查通知書或類似效力的文件，則回購(gòu)條款的效力自動(dòng)恢復(fù)，該等條款在恢復(fù)效力后對(duì)其停止執(zhí)行期間具有追溯力。

簡(jiǎn)言之，國(guó)際復(fù)材的控股股東眼下存在回購(gòu)中國(guó)信達(dá)、建信投資、云南云熹持有的公司股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。

境外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大

國(guó)際復(fù)材部分產(chǎn)品出口到境外市場(chǎng)。但是，貿(mào)易保護(hù)主義影響之下，讓國(guó)際復(fù)材的境外銷售受到負(fù)面影響。

近幾年，包括歐盟、印度、土耳其、美國(guó)在內(nèi)的境外國(guó)家（地區(qū)）對(duì)原產(chǎn)于中國(guó)境內(nèi)的玻纖及其制品征收反傾銷稅、反補(bǔ)貼稅，亦或采取其他貿(mào)易保護(hù)措施。報(bào)告期內(nèi)，國(guó)際復(fù)材就經(jīng)歷過2019年歐盟對(duì)于中國(guó)玻璃纖維織物產(chǎn)品的反傾銷和反補(bǔ)貼調(diào)查（已結(jié)案）、2019年歐盟對(duì)于巴林玻璃纖維紗產(chǎn)品的反傾銷調(diào)查（已撤案）、2020年印度對(duì)于巴林玻璃纖維紗產(chǎn)品的反傾銷和反補(bǔ)貼調(diào)查（已終止）、以及中美貿(mào)易摩擦等，同時(shí)歐盟于2022年2月裁決認(rèn)為宏發(fā)摩洛哥出口歐盟的玻纖織物構(gòu)成規(guī)避雙反措施的情形。鑒于國(guó)際復(fù)材的玻纖產(chǎn)品面向全球市場(chǎng)，如果未來境外國(guó)家或地區(qū)加大貿(mào)易保護(hù)措施，將會(huì)直接削弱其產(chǎn)品在境外的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)帶來不利影響。

更關(guān)鍵的是，國(guó)際復(fù)材在巴林、巴西擁有玻璃纖維生產(chǎn)基地，在美國(guó)、摩洛哥還有風(fēng)電多軸向織物生產(chǎn)基地，在美國(guó)、歐洲等國(guó)家或地區(qū)擁有銷售子公司。也就是說，以上任何國(guó)家或地區(qū)發(fā)生不確定性變動(dòng)，都會(huì)讓國(guó)際復(fù)材面臨境外經(jīng)營(yíng)環(huán)境變化的風(fēng)險(xiǎn)，包括但不限于業(yè)務(wù)所在國(guó)家及地區(qū)的政局動(dòng)蕩、戰(zhàn)爭(zhēng)、動(dòng)亂、敵對(duì)狀態(tài)、對(duì)華政策變化，以及法律、稅收政策變化、社會(huì)價(jià)值文化差異、經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致的境外管理和經(jīng)營(yíng)不利影響等帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

還有一點(diǎn)值得注意的是，國(guó)際復(fù)材的境外銷售主要采用美元、巴西雷亞爾、歐元結(jié)算，且持有較大金額的外幣凈資產(chǎn)，受外幣匯率波動(dòng)影響較大。招股書數(shù)據(jù)顯示，2019年，國(guó)際復(fù)材匯兌收益為3937.88萬(wàn)元，2020年度和2021年度公司匯兌損失為9320.89萬(wàn)元和 10599.07萬(wàn)元，波動(dòng)較大。未來，如果人民幣兌外幣匯率水平發(fā)生較大波動(dòng)，將會(huì)在一定程度上影響國(guó)際復(fù)材的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

產(chǎn)業(yè)政策變化暗藏危機(jī)

招股書內(nèi)容顯示，此次IPO，國(guó)際復(fù)材擬募集資金24.82億元，用于“年產(chǎn)15萬(wàn)噸ECT玻璃纖維智能制造生產(chǎn)線項(xiàng)目”“F10B年產(chǎn)15萬(wàn)噸高性能玻纖生產(chǎn)線冷修技改項(xiàng)目”“高性能電子級(jí)玻璃纖維產(chǎn)品改造升級(jí)技術(shù)改造項(xiàng)目”以及補(bǔ)充流動(dòng)資金；其中“年產(chǎn)15萬(wàn)噸ECT玻璃纖維智能制造生產(chǎn)線項(xiàng)目擬使用募資高達(dá)13.67億元。

在國(guó)際復(fù)材所處的行業(yè)，國(guó)家相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策影響較大。從目前對(duì)玻纖行業(yè)的導(dǎo)向來看，國(guó)家已經(jīng)采取了限制和淘汰球窯生產(chǎn)線、代鉑坩堝拉絲生產(chǎn)線、陶土坩堝拉絲生產(chǎn)線產(chǎn)能等相關(guān)政策，并逐步引導(dǎo)玻纖行業(yè)向大型池窯拉絲生產(chǎn)線發(fā)展，鼓勵(lì)超細(xì)、高強(qiáng)高模、耐堿、低介電、高硅氧、可降解、異形截面等高性能玻璃纖維及玻纖制品發(fā)展的產(chǎn)業(yè)政策。據(jù)了解，截至目前，國(guó)際復(fù)材主要采用大型池窯拉絲生產(chǎn)線，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)還符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策。但是，一旦未來國(guó)家對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策進(jìn)行調(diào)整，國(guó)際復(fù)材沒有能夠做出積極有效地應(yīng)對(duì)，那么其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)將會(huì)受到不利影響。

行業(yè)政策之外，國(guó)際復(fù)材未來下游市場(chǎng)的需求也存在一定不確定性。近幾年，得益于下游軌道交通、汽車輕量化、電子通信等行業(yè)的穩(wěn)定增長(zhǎng)，對(duì)高性能玻纖及其制品的需求快速增長(zhǎng)。但是，如果未來下游行業(yè)受到宏觀環(huán)境、產(chǎn)業(yè)政策等因素影響導(dǎo)致景氣度下降，那么，國(guó)際復(fù)材的產(chǎn)品需求就會(huì)隨之下降。退一步講，即使需求不會(huì)下降，甚至隨著相關(guān)產(chǎn)品應(yīng)用的廣泛需求增加，這也會(huì)促使行業(yè)內(nèi)企業(yè)不斷擴(kuò)充產(chǎn)線，擴(kuò)大產(chǎn)能，最終的結(jié)果很可能是產(chǎn)能過剩。彼時(shí)，國(guó)際復(fù)材募資擴(kuò)產(chǎn)的項(xiàng)目也開始發(fā)揮作用，能不能及時(shí)消化還是疑問。

綜上，國(guó)際復(fù)材無(wú)論是境外市場(chǎng)還是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)都存在不確定性，前途難言樂觀。